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Weekly Note

BCE anuncia reforço da política expansionista

A estrutura do Euro e a consolidação das dívidas

Nesta semana, em resposta ao abrandamento económico da zona euro e à manutenção de níveis de inflação persistentemente baixos, e apesar da oposição de alguns dos seus governadores, o BCE veio anunciar um reforço da sua política monetária expansionista. A taxa de juro da facilidade permanente de depósito foi reduzida em dez pontos base para -0,5%. O Presidente do BCE, Mario Draghi, afirmou que as taxas de juro deverão permanecer nos níveis atuais, ou mesmo inferiores, até que o cenário de inflação se aproxime dos 2% de forma consistente. Adicionalmente, foi anunciado um novo programa de compra líquida de ativos no valor de 20 mil milhões de euros por mês, com início a 1 de novembro. O BCE decidiu igualmente anunciar a criação de um novo sistema de reservas que ajudará os bancos a mitigar o impacto das taxas de juro negativas sobre a sua rentabilidade. Neste contexto, importa não só questionar as razões do insucesso do programa de QE, mas também levantar o véu sobre os problemas que a falta de consolidação das dívidas dos Estados Membros causa à estrutura do próprio Euro.

Desde a introdução do Euro, a taxa de crescimento do PIB da Zona Euro tem registado máximos cada vez mais baixos
Fonte: FMI

É entendimento da Sixty Degrees que o projeto de criação do Euro apresenta falhas intencionais ou resultantes da falta de compreensão dos seus promotores relativamente ao funcionamento do sistema monetário global, o que impede a moeda da zona euro de ser uma alternativa séria à moeda norte-americana. A conceção da união monetária na zona euro não seguiu de todo o modelo americano desenhado por Alexander Hamilton, que em 1790, enquanto primeiro Secretário de Estado do Tesouro dos EUA, propôs a criação de uma dívida federal através da consolidação, a preços de mercado, das dívidas de vários Estados decorrentes do esforço resultante da Guerra da Revolução Americana de 1776. Neste processo, os credores trocaram a dívida estadual acumulada, avaliada a preços de mercado, por nova dívida federal assumida pelo governo federal então criado.

Nos EUA, apenas a divida federal tem estatuto de reserva, ou seja, só com este tipo de dívida é possível criar moeda, no sentido em que os bancos a podem usar como colateral junto da Reserva Federal para obter empréstimos. Todas as restantes dívidas, em especial as dos diferentes Estados da união, não gozam desse estatuto e como tal não criam moeda. O sistema permite assim um maior controle da oferta de moeda, em cada momento, ao mesmo tempo que impede que o incumprimento de qualquer Estado coloque em cheque a dívida federal e, como tal, o sistema como um todo. Neste sentido, o incumprimento de um Estado pode ser equiparado ao de uma “empresa” no sentido em que não põe em causa o funcionamento do restante mercado.

Na Europa, o mecanismo de criação do Euro não contemplou a consolidação das dívidas dos diferentes Estados Membros numa dívida federal única. As dívidas destes países mantiveram por isso o seu estatuto de reserva, no sentido em que todas podem ser usadas pelos bancos como garantia para obtenção de empréstimos junto do BCE. Assim sendo, todos os Estados têm o poder de criar moeda, na figura da sua própria dívida, tornando muito difícil o controle da oferta de moeda da União, em cada momento, com consequências sérias ao nível da estabilidade económica.

Ao contrário dos EUA, o hipotético incumprimento de um Estado, que unilateralmente podia resultar numa saída do Euro, poderia contagiar e colocar em risco toda a União através da pressão sobre as taxas de juro soberanas dos restantes Estados, precipitando o desmoronar de todo o sistema. Esta situação é tanto mais relevante quando o próprio BCE detém cerca de um terço desse mercado. De certa forma, no sistema europeu atual as antigas apreciações e depreciações cambiais parecem ter sido substituídas pelas subidas e descidas das taxas de juro exigidas para financiar cada país. Nesse sentido, é como se as obrigações dos Estados funcionassem como substituto das antigas moedas desvirtuando todo o objetivo da existência de uma moeda e taxa de juro únicas.

Desde 2008, o Euro tem registado uma tendência de depreciação face ao Dólar.
Fonte: Bloomberg

Outro aspeto que merece realce é o facto da união monetária americana permitir preservar a soberania de cada Estado. Já o sistema do Euro exige que Bruxelas, assente num enorme aparelho burocrático, exerça uma interferência profunda na política dos Estados Membros, com a imposição de programas de austeridade, usurpando a sua soberania. Esta atuação tem criado crescentes disputas e ressentimentos entre os vários países. Tendo como exemplo o modelo americano, não parece razoável que a soberania dos Estados tenha de ser sacrificada devido à política monetária federal.

Neste contexto, a Sixty Degrees considera que algures no futuro as instâncias europeias terão de ajustar o modelo da união, corrigindo os seus defeitos de conceção, apesar de reconhecermos que existirá forte resistência alemã à aceitação da consolidação da dívida por receios de terem de ser os avalistas das futuras crises da zona euro. Tendo em conta que o processo de ajustamento pode ser algo penoso, reitera-se a preferência pelo investimento de médio prazo em ativos norte americanos com exposição cambial.

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