Weekly Note
QE or Non-QE?
A Sixty Degrees questiona o seu relançamento
Desde o passado mês de setembro, a Reserva Federal (Fed) iniciou uma intervenção no mercado interbancário, através do lançamento, por sua própria iniciativa, de operações repo com prazos de overnight e duas semanas, atuação que tem suscitado inúmeras interpretações e explicações.
Uma das hipóteses levantada por alguns analistas, refere-se à possibilidade do banco central norte americano estar a responder aos sinais preocupantes registados nalguns indicadores e que podem indiciar a proximidade de uma eventual crise de “liquidez internacional”.
Segundo estes analistas, o nível de liquidez internacional pode ser “medido” pelo valor das reservas em dólares detidas pelos países externos aos EUA, em custódia junto da Fed e maioritariamente investidas em títulos do Tesouro Americano. Por se tratar de um indicador facilmente mensurável e de visível evolução, através da leitura do Balanço da Reserva Federal, as reservas estrangeiras em dólares tendem a ser vendidas pelos seus detentores apenas em caso de extrema necessidade. Desde o início dos anos 70, uma diminuição em base anual destas reservas, ajustadas pelo retorno total dos títulos do tesouro americano nesse período, traduziu-se quase sempre numa crise de liquidez internacional e num evento inesperado de elevadas proporções nos mercados financeiros. Nos últimos 50 anos, apenas a crise financeira de 2008/2009 não foi precedida deste sinal de alerta. A título de exemplo, as fortes oscilações colapso do preço do petróleo, nos anos 80, bem como as crises asiática e russa, no final dos anos 90, foram precedidas de uma redução superior a 10% no nível destas reservas.
Para alguns analistas, a variação anual negativa nas reservas estrangeiras junto da Fed tem sido um sinal de alerta para a maioria das grandes crises, dos últimos 50 anos, nos mercados financeiros.
Em todos os períodos de crise sinalizados por este indicador, à exceção de 1988-1992, o dólar registou uma apreciação decorrente da sua maior escassez fora dos EUA. A exceção foi resultado, em grande parte, da forte subida nas taxas de juro alemãs no seguimento da reunificação. Durante estas crises, o mercado acionista americano registou uma outperformance face aos restantes. A necessidade de recorrer às reservas estrangeiras em dólares decorreu de problemas sentidos nas geografias externas aos EUA, justificando por contraponto a underperformance destes mercados.
Desde o final de 2018, o valor ajustado das reservas estrangeiras em dólares, detidas junto da Fed, voltou a registar uma queda superior a 10%. Nesse sentido, existem algumas vozes no mercado que colocam a possibilidade da recente intervenção da Fed ser também uma tentativa de resposta aos sinais de alerta provenientes deste indicador. Alguns vão mesmo mais longe, afirmando que esta expansão do balanço da Fed representa o relançamento encapotado do programa de Quantitative Easing (QE), apelidado ironicamente de “non-QE”.
Na nossa opinião, a intervenção da Fed no mercado interbancário não parece tratar-se de um programa de QE, mas apenas de uma atuação de emergência com o objetivo de estabilizar o mercado interbancário. O QE caracteriza-se por uma compra permanente de dívida de longo prazo. Ao invés disso, a intervenção da Fed no mercado “repo” passa apenas pela injeção de liquidez maioritariamente para um prazo de 24 horas. Não será demais recordar que em setembro, a taxa de juro do mercado interbancário americano subiu de forma súbita atingindo os 10%, indiciando a “falta de vontade” dos bancos em emprestar dólares uns aos outros.
Desde setembro passado, a Fed viu-se obrigado a intervir no mercado maioritariamente através de operações “overnight repo”.
Tal como já mencionámos em “weekly notes” passadas, a questão crucial continua a ser perceber qual a origem da turbulência vivida no mercado “repo” e a razão pela qual os bancos excedentários em liquidez recusam emprestar o suficiente para satisfazer a procura das instituições deficitárias em dólares. Nesta fase, os diversos operadores de mercado continuam a avançar com diferentes especulações para a atual situação, mas nenhuma parece ser totalmente plausível.
Muitos analistas continuam a levantar a hipótese da existência de problemas económicos nos EUA como uma possível explicação para esta necessidade de intervenção da Reserva Federal, mas na nossa opinião as verdadeiras razões não estão necessariamente na esfera da economia doméstica americana. Estamos convencidos que o risco de um evento de crédito na Europa, com contágio para o mercado norte-americano, poderá ser a melhor explicação que já ouvimos para a atual crise de liquidez. A política de bail-in’s, em vigor na zona euro, deixa os seus bancos mais vulneráveis a eventuais choques e mantem a desconfiança face à qualidade dos seus balanços.
Em conclusão, a Sixty Degrees mantém a sua visão favorável ao investimento em ações americanas e em dólares. Caso estejamos na iminência de uma nova crise de liquidez internacional e/ou um evento “black swan” nos mercados financeiros, o passado parece indiciar uma elevada probabilidade de outperformance do mercado acionista americano e do dólar nesse contexto. Esta situação poderá ter idêntico resultado, em termos de preferência de ativos, no caso de uma crise bancária com epicentro na Europa. Não será demais ressalvar que o despoletar de uma crise aguda de liquidez poderá ter consequências de curto prazo imprevisíveis, nomeadamente pela necessidade de venda de ativos líquidos e de qualidade.
