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Weekly Note

Pandemia e Solvência Empresarial

G30 adianta respostas possíveis à crise que se avizinha

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No passado mês de dezembro, o organismo global independente “Group of Thirty”, composto por figuras de relevo, a nível global, do setor público, privado e académico, publicou o seu último relatório intitulado “Reviving and Restructuring the Corporate Sector Post-Covid”, com contributos destacados de Mario Draghi e Raghuram Rajan. O estudo divulgado não pretende indicar uma receita única para a resposta à crise, por parte das autoridades, mas antes oferecer um conjunto de princípios orientadores, uma gama de ferramentas e um guia para orientar na definição e aplicação das medidas mais adequadas. De facto, a resposta inicial de governos e bancos centrais tem sido focada na resolução de problemas de liquidez, sobretudo através da disponibilização de empréstimos. Porém, a pandemia está cada vez mais a aprofundar, em vários países, uma crise de solvência empresarial, levando à necessidade de recalibragem das medidas de resposta adequadas.

O relatório enumera dez princípios universais que devem orientar as autoridades na sua resposta à crise:

  1. Atuar de forma urgente para fazer face à crise de solvência empresarial. Se a atual crise pandémica degenerar numa onda de falências generalizada ou na criação de um elevado número de empresas zombie os seus efeitos económicos serão bastante mais nefastos e prolongados e como tal urge atuar desde já.
  2. Direcionar cuidadosamente todo o apoio público, por forma a otimizar a utilização de recursos e ajudar as economias a emergirem mais fortes. Os recursos não devem ser desperdiçados em empresas inviáveis e/ou que não precisem de suporte público. No caso do apoio público ser concedido de forma indiscriminada, existe o risco de penalização para os contribuintes. Os decisores devem refletir na alocação de recursos e numa potencial absorção de perdas por parte dos acionistas existentes.
  3. Adaptação à nova realidade do mundo empresarial, ao invés de tentar preservar o status quo. A probabilidade da configuração empresarial que irá emergir após a crise não ser a mesma devido aos efeitos permanentes da pandemia e à aceleração de novas tendências, como a digitalização, é muito elevada. Os governos devem encorajar as necessárias transformações nas empresas e no emprego. Tal fenómeno poderá caracterizar-se por uma “destruição criativa”, em que algumas empresas fecham e novas abrem e em que alguns trabalhadores são realocados ou transferidos entre setores, gerando necessidades de apoio nas sua requalificações.
  4. De um modo geral, a atuação das forças de mercado, deve decorrer sem intervenções ou pressões externas, podendo os governos ser chamados a intervir quando se verifiquem falhas de mercado passíveis de gerar custos sociais elevados. No contexto de crise atual, é notória a falha do mercado na canalização de financiamento para as PME’s. Por outro lado, o elevado grau de incerteza existente pode constituir um impedimento ao investimento privado.
  5. Sempre que possível deverá aproveitar-se a expertise do setor privado para otimizar a alocação de recursos. Em geral, os governos têm maior dificuldade em selecionar corretamente os vencedores e perdedores e em injetar fundos que promovam o alinhamento dos incentivos a implementar. O aproveitamento da expertise do setor privado deverá minorar e ajustar potenciais problemas de seleção adversa.
  6. Deve existir um equilíbrio cuidadoso entre os objetivos nacionais, mais amplos, e as medidas de suporte às empresas. Muitos países pretendem usar as suas respostas à crise para acelerar determinadas mudanças estratégicas, como o desenvolvimento da economia verde ou da digitalização. Nesses casos, é necessário promover um equilíbrio cuidadoso para evitar o risco de imposição de restrições excessivas em empresas em dificuldade ou o risco de alocação de suporte apenas a determinados setores ou negócios. Em muitos casos poderá ser mais aconselhável a utilização de outras alavancas para prosseguir com esse tipo de objetivos mais amplos.
  7. Minimizar o risco e maximizar o potencial de ganho para os contribuintes, assegurando que os stakeholders participam das perdas e não recebem apoios desnecessários. As ajudas do governo devem ser desenhadas por forma a minimizar o risco para os contribuintes, podendo ser faseadas no tempo ou incluir uma participação em futuros lucros.
  8. Ter em atenção eventuais problemas de moral hazard. O suporte a empresas que já tinham como ponto de partida para a crise um excessivo nível de alavancagem poderá ser entendido como uma ajuda a gestores que tomaram demasiado risco e nesse sentido criar um problema de moral hazard.
  9. Acertar no timing, faseamento e duração das intervenções. Nesta fase, existe ainda uma elevada incerteza sobre a duração da pandemia, a forma como se irá verificar a recuperação económica e os impactos estruturais da crise. Perante estas incógnitas, os decisores devem atuar rapidamente, mas também desenhar a sua resposta de forma a refleti-las nos seus programas. As medidas aplicadas deverão ser retiradas de forma faseada evitando pressões de ordem política para tornar permanentes ações inicialmente tomadas com caráter temporário. Por outro lado, as autoridades poderão querer guardar algum “poder de atuação” para intervenções posteriores, sendo que tal atitude deve ser articulada com os eventuais benefícios de uma atuação forte, desde logo evitando o agravamento da situação no futuro.
  10. Monitorizar a saúde do setor financeiro por forma a preservar a sua solidez para que possa ajudar a conduzir a recuperação económica. Os governos poderão ter de intervir para proteger ou reforçar a solidez do setor bancário para que este possa continuar a dar suporte à recuperação da economia. Adicionalmente, os decisores políticos devem evitar medidas que possam enfraquecer o setor financeiro, tais como a obrigatoriedade de concessão de determinados tipos de empréstimos não lucrativos ou a manutenção intemporal do regime das moratórias de crédito aplicada a empresas e particulares.

Para além dos princípios mencionados acima, o relatório apresenta um conjunto de ferramentas que as autoridades poderão utilizar para enfrentar a crise de solvência nos seus países:

  • Implementação de soluções de crédito direcionado para empresas viáveis, evitando a concessão de crédito de forma indiscriminada;
  • Aumento de capitais próprios em empresas viáveis através de investimento direto do estado ou via incentivo aos privados;
  • Reestruturação do balanço de empresas viáveis. A crise poderá levar à necessidade de reforma da legislação relativa a insolvências por forma a facilitar a reestruturação dos balanços.

Dadas as diferenças ao nível dos vários países, o relatório oferece um guia para ajudar na definição e aplicação das medidas mais adequadas para cada caso.

Em primeiro lugar, as autoridades deverão tentar definir quais as empresas que devem ser ajudadas e porquê. Para tal, devem ser consideradas as seguintes questões:

  1. Quais são as suas prioridades?

Neste campo, os decisores devem ter em atenção as PME’s, não só pelo seu contributo para o emprego, mas também devido à sua presença geográfica internacional e à importância da preservação de um ambiente favorável ao empreendedorismo. Por outro lado, os governos terão de ponderar entre a preservação do status quo ou o favorecimento de um fenómeno de “destruição criativa” em que algumas empresas vão à falência e surgem novos negócios para os quais transitam empregos e recursos. Os decisores de política devem também equilibrar os seus objetivos mais amplos, designadamente atingir uma economia mais verde evitando a imposição de restrições excessivas em empresas em dificuldade ou a alocação de suporte apenas a determinados setores. Na sua resposta, as autoridades terão inevitavelmente de priorizar alguns stakeholders em detrimento de outros. Tal é verdade em situações em que os acionistas de grandes empresas são assistidos por fundos dos contribuintes. O aumento da despesa pública coloca igualmente questões de transferência entre gerações, beneficiando os atuais stakeholders em detrimento das gerações futuras.

  • Que recursos tem disponíveis?

Neste campo, surgem considerações acerca de qual será o limite para a dívida pública, sendo que alguns países avançados entraram na atual crise ainda a recuperar da crise soberana de 2008. Uma intervenção forte, logo à partida, parece ser a melhor solução. No entanto, as autoridades poderão querer guardar algum poder de atuação para ações posteriores. Os decisores devem aproveitar todas as pools de capital privado para definir a sua intervenção, aproveitando ao máximo a expertise e os fundos privados. Relativamente à política monetária, importa reconhecer que existem limites à sua atuação, sob pena de prejudicar a credibilidade dos bancos centrais.

  • Onde existem falhas de mercado que possam implicar custos sociais elevados?

No contexto atual, existe um elevado número de empresas que necessita de um montante significativo de capital para prosseguir o seu negócio, o qual não consegue ser levantado de forma suficientemente rápida a um preço considerado justo. Tradicionalmente, as PME’s financiam-se via relação bancária o que, nesta fase, poderá não ser suficiente para resolver as suas necessidades e, como tal, necessitem de alguma forma de assistência dos Governos. No caso das maiores empresas, o desafio coloca-se sobretudo às que ingressaram na crise com elevada alavancagem, muitas vezes relacionada com a rápida expansão do mercado de leveraged loans, nos EUA e na Europa. Por último, existe um certo número de empresas, nomeadamente start ups em fase avançada, que se podem vir a deparar com dificuldades de financiamento em resultado do clima de incerteza geral e, como tal, poderão também de precisar de algum auxílio do Estado.

  • Que empresas devem ser assistidas pelas autoridades por forma a suprir estas falhas de mercado?

Neste campo, as empresas deverão ser classificadas em 5 categorias:

  1. Empresas economicamente viáveis, com pouca alavancagem e acesso pronto a financiamento;
  2. Empresas economicamente viáveis, com pouca alavancagem, mas com acesso limitado a financiamento (tipicamente PME’s e start-ups);
  3. Empresas economicamente viáveis, com elevada alavancagem e ilíquidas;
  4. Empresas economicamente viáveis, com elevada alavancagem e insolventes;
  5. Empresas que não são economicamente viáveis com o atual modelo de negócio.

As intervenções das autoridades devem assegurar que as empresas da Categoria 1 não ficam em desvantagem e que as empresas da Categoria 5 efetuam as correções necessárias ao modelo de negócio ou são encerradas, evitando a criação de empresas zombie. As intervenções, ao nível das Categorias 2 a 4, devem ser realizadas de forma diferenciada face às necessidades das empresas de cada classe, com vista a atingir os objetivos eficiente e eficazmente.

As empresas deverão ser classificadas em 5 categorias

Em segundo lugar, os governos deverão abordar a questão de governance, ou seja, quem deve decidir a que empresas prestar assistência. De que forma a viabilidade e as necessidades das empresas devem ser determinadas e por quem?

Em muitos casos, os Governos deverão querer recorrer à expertise do setor privado e dos mercados, para fazer a seleção de empresas a direcionar a intervenção. Dada a elevada incerteza, é possível que, na ausência de uma intervenção do governo, possa vir a ocorrer uma onda generalizada de falências, com consequências para o restante tecido empresarial, nomeadamente para as empresas mais pequenas, e com reflexos ao nível de emprego. Claro que a atuação dos governos pode desencadear riscos de moral hazard, sobretudo se tiver lugar alguma espécie de “recompensa” a empresas que partiram para a crise já com elevada alavancagem. Por outro lado, a utilização do setor bancário para implementação de medidas de política, poderá enfraquecer o mesmo, por exemplo através da concessão de empréstimos não lucrativos. Por vezes, poderá ser desejável a coordenação regional ou global ao nível do processo de decisão, tal como é o caso do Fundo de Recuperação da EU no valor de 750 mil milhões de euros. Muitos governos também serão tentados a utilizar a crise como argumento para promover determinados setores críticos de atividade ou objetivos mais amplos, como a sustentabilidade ambiental, por vezes com consequências indesejáveis. No contexto atual, é provável que exista espaço para takeovers das empresas mais fracas por parte das mais fortes, que por vezes podem ser estrangeiras. Nesse sentido, os governos terão de assumir uma posição face a esta matéria, balanceando questões de importância estratégica com vantagens de resgate das empresas por parte de privados. De facto, o investimento estrangeiro pode ser uma fonte de financiamento particularmente importante para reabilitar o setor privado das economias emergentes. Em suma, quando o governo decidir intervir, deve fazê-lo de forma transparente e com base em critérios objetivos. Uma possibilidade poderá ser a permissão de “bailouts” a grandes empresas, apenas no caso em que todas as opções, via setor privado, tenham sido esgotadas.

Em terceiro lugar, os governos deverão abordar a questão da definição e implementação da sua assistência – como assistir as empresas? Para tal, devem ser consideradas as seguintes questões:

  1. Que apoio público pode ser oferecido?
  • Implementação de soluções de crédito direcionado;
  • Aumento de capitais próprios em empresas viáveis;
  • Reestruturação do balanço de empresas viáveis. A crise poderá levar à necessidade de reforma da legislação relativa a insolvências por forma a facilitar a reestruturação dos balanços.
  • De que forma a intervenção selecionada deve ser estruturada?

A formulação da intervenção deve contemplar a melhor utilização possível da expertise do setor privado disponível. Em geral, os governos são menos capazes de selecionar vencedores e perdedores e de levar a cabo injeções de capital que alinhem incentivos de forma apropriada. O expertise do setor privado gera melhor governance, reduzindo problemas de seleção adversa e assegurando que os recursos escassos chegam às empresas mais produtivas. No entanto, admite-se que o setor público necessite de intervir mais diretamente quando eventuais falhas de mercado possam gerar custos sociais significativos. Numa aliança entre público e privado, o ideal será o governo fornecer incentivos para canalização do investimento no setor privado.

Muitas vezes a solução ótima passa pelos governos darem incentivos para que seja canalizado o investimento do setor privado. Países que possuam fundos soberanos e/ou bancos de desenvolvimento poderão recorrer à sua utilização.

Em países com setores bancários mais robustos e mercados de private capital mais desenvolvidos, será mais fácil a utilização do setor privado para a prestação de assistência. As circunstâncias excecionais poderão levar à participação direta dos Estados no capital de algumas empresas. As medidas tomadas deverão tanto quanto possível limitar o risco para os contribuintes, nomeadamente através de uma disponibilização faseada de fundos e/ou a participação em lucros futuros.

  • Quando é que as intervenções devem ter lugar e durante quanto tempo?

Os decisores de política poderão considerar útil a classificação das intervenções em 3 categorias:

  1. Respostas temporárias, que devem ser introduzidas rapidamente e que não se devem tornar permanentes;
  2. Respostas desejáveis de manter durante algum tempo, que possivelmente podem vir a ser retiradas de forma faseada;
  3. Respostas para obtenção de benefícios a prazo.

Relativamente à questão do faseamento da assistência, o relatório acaba por concluir que uma intervenção forte, desde cedo, é provavelmente a melhor escolha possível.

  • São necessárias ações adicionais para defender o setor financeiro?

As medidas de suporte delineadas não deverão prejudicar o setor bancário em geral. Além disso, os governos poderão deparar-se com a necessidade de intervenção por forma a fortalecer o setor bancário para que este continue a apoiar a recuperação económica.

Em suma, a pandemia está cada vez mais a provocar uma crise de solvência empresarial em vários países, levando à necessidade de medidas de resposta adequadas. O apoio às empresas da forma mais eficiente e eficaz deverá ser essencial para assegurar o regresso ao crescimento económico. Nesse sentido, as recomendações do relatório em questão poderão ser uma base útil para que as autoridades, em geral, procedam às melhores escolhas de política com vista a salvar o tecido empresarial e permitir a recuperação da economia de forma sustentada.

No entanto, realçam-se dois pontos que o relatório não elabora de forma clara e objetiva:

  1. A necessidade de existir um controlo apertado à corrupção e influências nas concessões de apoios públicos. Apesar do relatório exprimir diretamente a necessidade de existir uma remodelação no status quo, através de um processo de destruição criativa de modo a que a economia se adapte, os beneficiários do status quo atual não abdicarão de usar todas as ferramentas ao seu dispor para atingir os seus objetivos, incluindo o lobbying político. Assim, no caso Europeu e em nossa opinião, deveria existir um organismo independente de supervisão e fiscalização, reportando diretamente à Comissão, que obrigasse os políticos de cada país a um maior rigor na aplicação das políticas e das respetivas verbas, justificando eventuais desvios aos pressupostos de atribuição inicialmente definidos;
  2. O tecido económico e empresarial de cada país é único e, como tal, não existe uma medida “one size fits all” para a aplicação dos apoios públicos. Uma vez mais, a necessidade reconhecida de rápida injeção de capital e financiamento às empresas vai levar a que os critérios sejam difíceis de interpretar e aplicar, elevando a margem de erro, não só na seleção das empresas a apoiar, como no timing, faseamento e duração das intervenções. Estes pontos são críticos quando conjugados com outro alerta no relatório que se prende com o elevado nível de endividamento público dos vários dos países. Num futuro próximo, dificilmente haverá espaço nas finanças públicas, da maioria dos países, para um programa de estímulo desta magnitude. É, por isso, essencial que os programas a promover sejam condicentes com a aceleração da atividade económica e não apenas uma distribuição de fundos generalizada aos empresários mais bem colocados junto da banca e do poder político.

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